龙8国际研报指标速递-研报-股票频道-证券之星

　　合盛硅业发布2024年度业绩报告：2024全年实现营业总收入266.92亿元，同比+0.41%；实现归母净利润17.40亿元，同比-33.64%。其中2024Q4单季度实现营业收入63.21亿元，同比-5.62%、环比-10.96%，实现归母净利润2.86亿元，同比-34.73%、环比-39.97%。

　　2024年公司营业收入增长的原因为公司工业硅及有机硅产销量实现同比增长，而受整体经济波动及产品价格下跌影响致利润下降。分产品产销情况来看：1）工业硅：2024年产量为187.14万吨，同比增长38.11%，销量为123.00万吨，同比增长20.93%；2）硅橡胶：2024年产量为97.42万吨，同比增长16.31%，销量为83.51万吨，同比增长8.5%；3）硅油：2024年产量为8.75万吨，同比增长56.66%，销量为6.17万吨，同比增长23.9%；4）环体硅氧烷：2024年产量为55.92万吨，同比增长5.35%，销量为5.17万吨，同比减少49.14%。

　　期间费用方面，2024年公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.05/+0.23/+1.21/+0.01pct，其中销售费用率上升主要系公司业务宣传、服务及产品检测费增加所致；财务费用率上升主要系公司借款利息增加所致。现金流方面，2024年公司经营活动产生的现金流量净额为45.17亿元，较上年有所增加，主要系收到客户的承兑汇票进行贴现及收到的留抵退税增加所致。

　　2024年，公司旗下新疆中部光伏一体化产业园项目（包含中部合盛年产20万吨高纯多晶硅项目、中部合盛年产20GW光伏组件项目、中部合盛年产150万吨新能源装备用超薄高透光伏玻璃制造项目等）首条光伏产线实现量产，内蒙古赛盛新材料年产800吨碳化硅颗粒项目正式点火投产；6英寸碳化硅衬底已全面量产，晶体良率达95%以上，外延良率稳定在98%以上，在8英寸碳化硅衬底研发方面，公司凭借自研体系和高效研发，已开始小批量生产。

　　公司2025年将继续投入硅基新材料研发，以技术进步推进产业升级，以科技创新驱动企业发展，以产业升级提升公司发展质量，实现硅基产业链和价值链的高效整合，不断增强企业竞争优势，推进企业持续进步发展。

　　公司重点项目实现量产，业绩增长预期强，投资性价比凸显。预测公司2025-2027年归母净利润分别为20.79、29.69、33.92亿元，当前股价对应PE分别为30.3、21.3、18.6倍，首次覆盖公司，给予“买入”投资评级。

　　下游需求波动风险；产品价格下跌风险；原材料价格上涨风险；新建项目不及预期等风险。

　　1、业绩符合预期，出口量增长拉动盈利矩阵强势。本次业绩在此前业绩预告中值附近，整体维持稳健，符合我们的预期。其中：1）海外高利润带动公司单车盈利环比维持稳定：公司Q1出口量高增，Q1海外销售20.6万辆，同/环比+110.2%/+72.5%，出口占比提升至20.6%，超预期。事实上，Q1公司主流品牌受淡季影响波动、叠加公司策略清理库存，给予终端大额优惠，整体看国内的单车盈利确实受到影响环比下降，但在出口量增长的情形下维持了稳健；

　　2）费用率仍维持高位，后续利润释放空间仍可期：事实上，调整质保金后公司本季度毛利率20.1%环比提升，Q1降价&智驾版改款对公司毛利率影响不大。因而公司利润波动核心在于费用端如何调节，公司Q1在海外存在大额汇兑收益，但我们看公司本季度研发费用高达142亿，费用率提升至8.3%仍处高位，绝对值和费用率均大幅高于行业平均水平，后续释放空间仍较大；

　　2、展望Q2，我们预计公司经营整体仍维持稳健：1）单车利润看，虽然公司在持续释放终端大额优惠，但是我们重申，公司拥有较强的成本优势和利润释放空间，预计费用&年降&折摊降低将平衡公司Q2经营上的利润损失，单车净利环比应小幅上升。2）销量看：关注公司后续促销动作。整体看公司Q1新车势能强，产品多、定价极其激进、配置大幅提升。目前公司在国内市场的增长核心仍在主流市场，而本轮智驾版核心验证的就是主流市场最需要的仍是性价比。站在当前时间点，公司后续仍有将置换补贴升级为厂商补贴、加大促销力度的余地。低成本+规模效应下公司仍是强势的，持续看好。

　　比亚迪作为新能源汽车龙头，国内市场经营稳固，成本优势下竞争优势明显，规模效应拉动折旧摊销利润释放，我们认为，比亚迪已经进入了一个中期量价上行阶段。综上，我们预测25-27年归母净利为522.1/627.1/823.7亿元，对应20.9/17.4/13.3倍PE。维持“买入”评级。

　　2025年4月25日，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现收入28.74亿元（同比+0.96%），实现归母净利润5.01亿元（同比+0.20%），扣非归母净利润4.96亿元（同比+3.18%）。

　　同时公司发布2025年一季度报告，25Q1公司实现营业收入7.45亿元（同比+5.11%），实现归母净利润1.84亿元（同比+6.22%），扣非归母净利润1.82亿元（同比+7.08%）。

　　种植业务以量补价，增长稳健。拆分业务来看，2024年公司种植业务实现收入5.30亿元（同比+10.60%），业务收入占比提升至19.39%，这主要得益于集采后种植牙价格下降带来的需求释放，公司通过以量补价，集采效应释放，实现了业务的增长。正畸业务收入4.74亿元（同比下降5.05%），其中隐形矫治占比约15%。儿科业务收入5.01亿元（同比+0.29%），修复业务收入4.62亿元（同比+1.53%），大综合业务收入7.65亿元（同比+1.27%），均保持相对稳定，体现了口腔诊疗的刚需属性。

　　省内蒲公英计划深化，省外收入稳步增长。公司持续深化“区域总院+分院”模式。省内“蒲公英计划”稳步推进，2024年新增3家分院，总数达44家，覆盖浙江全部11个地级市。蒲公英医院运营效率提升，约60%实现盈亏平衡，成为公司第二增长曲线个百分点至29.51%。

　　数字化与精细化管理赋能，提升运营效率。公司推进数字化转型，依托参股公司和仁科技打造AI中台（MindHub），已在临床诊疗、患者服务、运营管理等多场景提供智能化支撑，提升效率与服务质量。公司持续推动降本增效，通过精细化运营、结构性优化和数字化赋能，控制运营成本。

　　考虑到客观消费环境因素，我们下调盈利预测，我们预计25-27年归母净利润至5.37/5.74/6.10亿元，分别同比增长7%、7%、6%，EPS分别为1.20、1.28、1.36元，现价对应PE为33、31、29倍，维持“增持”评级。

　　政策性风险；市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险等；合规监管风险。

　　4月24日，公司发布2025年一季报。2024年公司实现营业收入203.26亿元，同比增长18.4%，实现归母净利润16.02亿元，同比增长0.89%；实现扣非归母净利润15.85亿元，同比增长3.71%。25Q1公司实现营业收入37.23亿元，同比减少9.33%，实现归母净利润3.35亿元，同比减少19.30%。

　　电视ODM业务：根据DISCIEN数据显示，2024年全年公司智能显示终端业务实现出货量1250万台，同比增长14%，电视ODM业务出货位居全球第二。战略上公司电视ODM制造业务面向海外市场，聚焦于本土渠道、内容OS运营的新兴品牌。产能端，公司海外工厂在2024年上半年开始量产，long8-龙8(国际)唯一官方网站更具备产能规模化优势。技术层面，公司依托Mini LED背光核心供应链的技术优势，积极发展Mini LED电视产品。

　　LED：LED芯片业务，截至2024年底，公司芯片业务总产销量为110万片/月（4寸片），氮化镓芯片产销量高达105万片/月（4寸片），蓝绿光芯片产能全球第一，砷化镓芯片产销量为5万片/月（4寸片），其中Mini RGB芯片在全球市场上占据主导地位。技术端，2024年公司Mini LED芯片尺寸从03*06mil微缩到02*06mil，Mini RGB芯片单月出货高达15000KK组，市场占有率超过50%。COB直显业务，产能端，截至2024年底，以P1.25点间距为基准，公司COB显示模组产能达到25000平方米/月，全年公司出货量超COB行业的50%，稳居行业首位。产品端，公司八大产品线的显示模组已经成为公司的主力产品。

　　关税风险、电视ODM业务需求恢复不及预期、Mini LED渗透速度不及预期、公司LED产能爬坡不及预期、行业竞争加剧的风险。

　　4月25日公司发布2024年报，24年全年公司实现营收84.5亿元，同比+5.9%；归母净利润-1.5亿元，同比-242.0%，全年利润下降主因公司第一大客户因经营不善，相关款项的收回存在较大不确定性，公司对该客户本年计提坏账准备3.0亿元。其中24Q4公司实现营收/归母净利润23.2亿元/156.2万元，同比分别+2.8%/+124.7%。

　　减值计提影响整体利润表现：公司24年出现亏损一方面主因信用、资产减值共计提4.4亿元，另一方面公司24年毛利率阶段性有一定下降。公司24全年毛利率同比-1.5pct至36.9%，预计主因阶段性海外代工业务收入占比提升叠加相关产品结构变化。费用率方面，24全年销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.7/-0.6/+0.2/-0.5pct至23.5%/6.5%/1.7%/3.3%，其中销售费率增长主因公司自主品牌推广及跨境电商运营费用增加。

　　贸易摩擦下美国产能利用率有望进一步提升，国内自主品牌亟待步入正轨：外销方面，在此前三轮反倾销叠加近期美国对全球征收对等关税的背景下，公司的美国产能稀缺性正凸显，随着产能利用率逐步提升，美国工厂盈利能力或迎显著改善。内销方面，公司24年以来持续加强门店优化、运营赋能，虽然地产红利期已过，但在地产端逐步企稳叠加国补刺激下，整体需求有望改善，国内自主品牌业务逐步进入正轨可期。

　　4月25日公司发布2024年报及2025一季报，24全年公司实现营收110.3亿元，同比+34.6%；归母净利润2.6亿元，同比-0.0%。其中24Q4实现营收同比+33.0%至32.2亿元，归母净利为-292.1万元，25Q1实现营收/归母净利润26.5/0.5亿元，同比分别+12.7%/-49.5%。分红方案为每股派息0.72元（含税）。

　　跨境电商业务推进顺利，成为规模增长重要驱动：分业务看，办公家具/软体家具/板式家具/新材料地板/综合家居及其他24全年营收35.5/14.3/10.2/15.3/34.6亿元，同比分别+2.4%/+10.8%/-8.8%/+2.9%/+331.1%。其中24H2办公家具/软体家具/板式家具/新材料地板营收16.8/7.6/5.8/8.0亿元，同比分别-8.8%/+4.9%/-7.7%/+0.8%。分区域看，境内/境外24全年实现营收11.1/98.9亿元，同比分别-27.5%/+48.9%。24全年代工业务实现营收50.6亿元，同比+5.0%，OBM业务同比+77.0%至59.4亿元，OBM增长较优主因跨境电商业务持续扩张。25Q1公司整体收入增长12.7%，预计主要依托跨境电商业务贡献，而传统代工业务在海外需求趋稳叠加贸易摩擦加剧的背景下，预计表现相对平稳。

　　“制造出海与品牌出海”双轨并行，期待实现有质量的增长：在贸易摩擦背景下，公司坚持“制造出海与品牌出海”双轨并行，具备越南产能的同时，积极拓展非美市场，多措并举扩宽销售渠道。在追求规模增长的同时，公司目标明确，不仅将处置低效率、低关联度资产，优化资产配置，而且将不断提高制造及运营效率，追求有正现金流的利润增长，整体来看，公司后续利润改善可期。

　　我们预计公司25-27年EPS分别为2.95/3.60/4.10元，当前股价对应PE为9/8/7倍，维持“买入”评级。

　　4月25日公司发布24年年报及25年一季报，24年实现营收26.51亿元，同比+11.91%；实现归母净利润2.33亿元，同比-22.52%；扣非归母净利润2.14亿元，同比-2.09%。25Q1实现营收6.69亿元，同比+7.18%；实现归母净利润0.58亿元，同比-4.19%；扣非归母净利润0.58亿元，同比+9.89%，业绩符合预期。

　　Q4全品项环比提速，系下游餐饮需求改善。分产品看，24Q4复调/轻烹/饮配收入分别为3.42/3.20/0.37亿元，同比+19.2%/+14.0%/+15.5%，（25Q1分别同比-1.0%/+12.8%/+34.5%）。全品项环比提速主要系大客户春节备货；轻烹持续改善系公司加大推新力度、线下渠道拓展新网点。分渠道看，24Q4经销/直营渠道营收1.09/5.90亿元，同比+8.2%/18.2%。其中空刻线下团队持续扩张，陆续进场KA、O2O等渠道，24全年净增经销商44家。

　　定制新品需求增加，毛利率企稳修复。1）24全年毛利率下滑系餐饮市场竞争加剧，部分压力传导至上游。24Q4/25Q1毛利率分别为35.52%/32.61%，同比+4.57pct/+0.57pct，毛利率企稳修复系产品结构变化，定制化新品占比提升。2）24Q4销售/管理/研发费率同比-0.71/+1.26/-0.05pct，公司强化C端费用管控。3）23年同期收到一次性的政府房屋征收补偿款，增厚资产处置收益至8603万元，24年仅36万元。因此24年净利率8.80%，同比-3.91pct。4）25Q1政府补助减少约1029万元，亦对利润端造成扰动。

　　BC双轮驱动，成长弹性可期。公司以连锁餐饮大客户为基本盘，并积极拓展渠道应对C端冲击，25年预计收入端修复提速。B端以巩固老客户份额+拓展新客户需求为主要打法。C端空刻业务收入已恢复增长，看好后续新品+新渠道布局打开增量空间。利润端，短期受非经常性损益项目扰动，后续预计随着新客户、新产品占比提升，结构上助益利润率改善。

　　考虑到公司下游需求回暖以及产品结构改善，我们上调25-26年利润11%/16%。预计25-27年公司归母净利润分别为2.8/3.3/3.7亿元，增速分别为22%/16%/13%，对应PE分别为19x/16x/15x，维持“买入”评级。

　　2025年4月25日，公司披露24年报及25年一季报。1）24年实现营收891.8亿元，同比+7.1%；归母净利318.5亿元，同比+5.4%。2）25Q1实现营收369.4亿元，同比+6.1%；归母净利148.6亿元，同比+5.8%；业绩略超市场预期。

　　拆分渠道及区域结构：1）24年经销/直销收入分别为487.4/343.9亿元，同比+6.0%/+1.9%；全年五粮液经销商增加82家至2652家，浓香酒经销商增加245家至1059家，专卖店增加124家至1786家，新增核心终端1.6万家。2）作为营销改革的一环、公司将原27个大区整合为三大片区，形成“总部-区域中心-终端”的垂直管控体系。24年东部/南部/北部片区分别实现营收312.9/393.4/125.0亿元，同比分别+9.8%/+12.7%/-4.0%。

　　拆分报表结构：1）24年归母净利率同比-0.6pct至35.7%，其中毛利率+1.3pct（也与低毛利的非酒类业务下滑相关），销售费用率+2.6pct（细项中促销费、形象宣传费分别+49%、+26%）。2）25Q1归母净利率同比-0.1pct至40.2%，其中毛利率-0.7pct，销售费用率-1.0pct，营业税金及附加占比+0.7pct。3）25Q1末合同负债余额101.7亿元，环比-15.2亿元，考虑△合同负债后25Q1营收同比+7.3%；25Q1销售收现382亿元，同比+76%，表现亮眼；25Q1末应收款项融资余额193亿元，同比-88亿元，回款质量提升。公司25年目标为：巩固和增强稳健发展态势，推动品牌价值和市场份额双提升，营业总收入与宏观经济指标保持一致。25年初以来公司营销体系改革核心是扁平化+市场价格指引，目的是提升内部沟通效率、加大渠道量价议价力，建议持续关注改革成效。

　　事件：2025年4月24日，在上海车展2025上，中科创达正式面向全球媒体发布面向中央计算的AI原生整车操作系统——滴水OS1.0Evo。作为继ThunderWorld2025端侧智能技术大会闭门发布后的首次公开亮相，这款历经一年迭代升级的产品，标志着中科创达在汽车智能化赛道的再次突破，推动整车操作系统迈入全面AI化新时代。

　　AI大模型重构智能汽车，三大突破定义未来座舱。中科创达发布面向中央计算的AI原生整车操作系统滴水OS1.0Evo，深度融合AI大模型技术，赋予汽车自主交互决策能力。采用舱驾融合+ZCU虚拟化平台，支持多域融合与算力高效调度。以端边云协同AI原生架构为核心，重构智能座舱系统，释放芯片算力潜能。在用户体验方面，滴水OS1.0Evo有三大突破：一是超真实，通过高精度渲染、光影效果、首创技术及多种音效系统打造沉浸式座舱；二是超智能，借助端边云协同AI框架，融合多种技术实现快速响应和高意图识别准确率，提供全场景智能服务；三是超融合生态，整合全球生态资源，构建全链条融合生态，为全球主机厂提供量产级开发平台，加速车企智能战略落地。滴水OS1.0Evo展现了中科创达在汽车智能化领域的综合实力，随着中央计算架构和大模型上车趋势发展，有望成为推动全球汽车智能化变革的核心引擎。

　　进一步深化布局AI与侧端智能领域。公司持续深化AI与侧端智能领域的布局，通过发布基于“端云混合架构”的滴水OS，推动AI大模型与智能汽车行业的融合，并扩展移动机器人业务、AI眼镜、MR、AIPC等端侧智能应用，持续加大研发投入，巩固了在智能硬件、汽车及机器人领域的技术优势。同时，公司依托聚合赋能的平台生态，与火山引擎合作加速汽车大模型落地，整合芯片、操作系统与AI技术构建智能汽车生态，并参与OpenHarmony生态扩展智能设备应用边界，通过合规实验室保障技术研发与数据使用的合规性。借助Dirac优化音频体验，与HERE合作引入高精度地图，公司完善了智能终端功能，推出AI眼镜、MR HMD Pro等物联网产品，并积极开拓全球市场，已在16个国家和地区设立研发中心，持续强化全球竞争力。

　　投资建议：积极看待中科创达“操作系统+端侧智能”战略下的三大智能板块业务发展，通过创新研发推动智能汽车、机器人以及智能终端的全面发展，预计将加速端侧智能在多个场景的应用，形成完善的产品矩阵。这将进一步巩固公司的技术优势，构筑更为坚实的竞争壁垒，提升其在全球市场中的核心竞争力。我们预计中科创达2025—2027年归母净利润分别为5.53、8.04、9.68亿元，对应市盈率44X、30X、25X，维持“推荐”评级。

　　2024年年报及2025年一季报点评：业绩稳健，分红比例提升，资产注入值得期待

　　事件：2025年4月25日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营业收入150.33亿元，同比下降2.0%；归母净利润28.08亿元同比下降14.9%。2025年一季度，公司实现营业收入24.24亿元，同比下降33.7%；归母净利润5.12亿元，同比下降34.4%。

　　分红比例45%，股息率6.6%。公司拟每股派发现金股利0.755元（含税）2024年度合计派发现金股利12.64亿元，分红比例45%，较2023年+5pct，以2025年4月25日股价计算，股息率6.6%。

　　2024年煤炭产销平稳，售价成本仅小幅波动，毛利率基本稳定。2024年公司原煤产量3466.64万吨，同比-0.1%，其中塔山矿产量2649.69万吨，同比持平，色连矿产量816.94万吨，同比-0.3%；商品煤销量2996.65万吨，同比-0.4%；商品煤售价490.56元/吨，同比-1.0%；吨煤销售成本246.33元/吨，同比+1.0%；煤炭业务综合毛利率49.78%，同比-1.0pct。

　　25Q1煤炭产销同环比下滑，售价同环比下降。25Q1，公司原煤产量786.26万吨，同环比-6.9%/-11.4%，其中塔山矿产量580.22万吨，同比-14.3%，色连矿产量206.04万吨，同比+22.5%；商品煤销量526.17万吨，同环比-24.3%/-33.4%，截至25Q1末公司账面存货8.94亿元，较2024年末增加4.40亿元(+96.8%)，或因销售欠佳导致；吨煤售价426.10元/吨，同比-16.4%。

　　公司净现金充沛，资产负债率下降。截至25Q1末，公司货币资金146.27亿元，净现金115.72亿元，净现金/市值比60.3%（2025年4月25日市值）资产负债率24.12%，较2024年末下降4.77pct。

　　启动控股股东潘家窑探矿权资产注入，设计产能1000万吨/年。据公司招标及全国公共资源交易平台信息，潘家窑矿位于大同煤田西北部，左云县正南方向云兴镇-小京庄乡-马道头乡-张家场乡一带，直距左云县约6公里，行政隶属大同市左云县管辖。井田面积90.1357平方公里，资源量为18.26亿吨，可采储量9.47亿吨，拟采用斜立混合开拓方式、建设年产1000万吨的矿井及配套选煤、铁路专用线亿元取得该探矿权。该矿井于2023年9月和2024年12月分别开启环评和地质勘探招标，即前期工作已基本完成，具备建设条件，预计矿井建设周期或较短。

　　投资建议：公司煤炭产销平稳，考虑煤价下滑，我们预计2025-2027年公司归母净利润为21.70/23.48/24.71亿元，对应EPS分别为1.30/1.40/1.48元/股，对应2025年4月25日收盘价的PE分别为9/8/8倍。维持“推荐”评级

　　国内市场拖累业绩短期承压，新品持续迭代。分业务看，2024年公司车载信息智能终端与资产管理信息智能终端营业收入占比分别约56%与32.5%，动物追踪溯源产品营业收入同比高增约32.6%。公司进一步丰富产品矩阵，推出隐匿便携式款、简易安装款、可提供边缘计算能力的智能总线款新品，覆盖UBI车险服务、国际物流等多个应用场景，太阳能充电资产管理智能终端GL601系列能够大幅减少碳足迹，动物溯源产品拥有专属电子商务平台，支持卫星通信的动物可穿戴产品亦在客户测试阶段，同时还入股高性能车载SerDes芯片企业。分区域看，2024年公司国内市场营业收入同比-70.8%形成拖累，主要系共享滑板车换车周期加长、新车投放量下降、新国标推迟出台等因素，海外市场成功拓展德国、奥地利、瑞士、法国等地，与印度QTLoads达成合作。2024年公司实现销售毛利率42%/+1.6pct、销售净利率16.4%/+2pct、加权ROE8.8%/+0.3pct，2025Q1实现销售毛利率43.3%/+2.4pct、销售净利率6.2%/-10.5pct，加权ROE0.5%/-1.5pct，资产管理信息智能终端与国内市场盈利能力相对坚挺，2025Q1营业收入萎缩制约规模效应发挥，期间费用率普升，公司积极利用展会、数字营销、社交媒体等手段，提高品牌知名度与影响力。

　　多国抢占智能网联战略制高点，新国标推动两轮车功能升级。物联网自早期的传感器技术应用演进至目前AIoT的深度融合，据TheInsightPartners数据，2028年全球物联网市场规模预计将达2.27万亿美元，近年来国内相关政策频出，2024年9月工信部发布《关于推进移动物联网“万物智联”发展的通知》，指出推动行车监控、自动驾驶等场景应用，提升移动物联网行业供给水平、创新赋能能力与产业整体价值，美欧日韩通过发布战略规划、鼓励技术创新、建设新型基础设施等多举措抢占智能网联战略制高点，例如美国批准自动驾驶商用，加速车联网部署计划，欧盟完善自动驾驶商用配套等。新国标要求电动自行车具备北斗定位、通信与动态安全监测功能，推动两轮车智能化进程，据商启咨询数据，2028年国内两轮电动车销量预计将达7,020万辆。

　　2024年年报及2025年一季报点评：25Q1业绩稳健，24年股息率高达7%

　　事件：2025年4月25日公司发布2024年年报和2025年一季报，1）2024年营业收入1841.45亿元，同比增长1.47%；归属于母公司所有者的净利润223.6亿元，同比减少3.21%；扣非净利润211.62亿元，同比下降14.25%。2）2025年一季度营业收入401.62亿元，同比减少7.3%；归属于母公司所有者的净利润48.05亿元，同比减少1.23%；扣非净利润45.52亿元，同比下降14.98%。

　　24Q4归母净利润环比增长。24Q4公司实现归母净利润64.17亿元，同比增长26.82%（调整前），环比增长19.11%，实现扣非后净利润48.14亿元，同比下降15.31%，环比下降6.82%。

　　现金分红58.5%，股息率约7%。据公告，本次拟向公司股东每10股派发现金股利11.36元（含税），共计现金分红110.14亿元。公司本次年度利润分配与前次中期、三季度中期利润分配金额合并计算，共计现金分红金额130.70亿元，占公司当年实现可供分配利润的65%，占2024年归母净利润的58.45%，以2025年4月25日股价测算，股息率7.04%。

　　24年公司煤炭产销齐增，价格下滑。2024年公司实现煤炭产量17048.46万吨，同比增加4.13%；实现煤炭销量25843.08万吨，同比增加9.13%。其中自产煤销量为16016.9万吨，同比下降0.96%，贸易煤销量为9826.18万吨，同比增长17.54%。公司煤炭售价为561.30元/吨，同比下降8.50%。原选煤单位完全成本289.92元/吨，同比2.25%。煤炭业务实现毛利率34.27%，同比减少5.39个百分点。

　　24年公司售电量提升，综合电价下滑。公司总发电量376.15亿千瓦时，同比上升4.41%；总售电量351.26亿千瓦时，同比上升4.37%。公司电力售价399.23元/兆瓦时，同比下降4.84%。发电完全成本341.41元/兆瓦时，同比下降3.80%。电力业务毛利率为14.16%，同比下降2.52个百分点。

　　25Q1煤炭产销稳健增长。long8-龙8(国际)唯一官方网站25Q1公司实现煤炭产量4393.77万吨，同比增长6%，实现自产煤销量3954.67万吨，同比增长5.81%。25Q1公司实现发电量87.38亿千瓦时，同比下降22.55%；实现售电量81.45亿千瓦时，同比下降22.79%。

　　投资建议：公司虽然在煤价影响下业绩有所下滑，但现金奶牛属性强，具备高分红的基础，股息投资价值较高，我们预计2025-2027年公司归母净利为181.12/194.64/233.17亿元，对应EPS分别为1.87/2.01/2.41元，对应2025年4月25日收盘价的PE分别为11/10/8倍。维持“推荐”评级。

　　在手订单充裕，电网建设与海外市场盈利能力相对坚挺。分业务看，2024年公司电网建设与铜产品营业收入占比分别约41.2%与17.4%，内部份额持续抬升。光通信及网络方面，公司在“中国移动2024-2025年光缆分纤箱”等多个集采项目中拔得头筹，电网建设方面，公司“额定电压220KV/3,500平方毫米氧化导体平滑铝套电力电缆系统”等5项产品跻身国际领先水平，目前在手订单约140亿，海洋系列方面，海缆交付国内首个330KV海风项目——“三峡能源阳洲六”，海洋工程顺利完成“山东能源渤中海风G场址（北区）”等工程，目前在手订单约134亿，新能源方面，公司顺利承接“国华光氢储一体化”等区域型能源基地建设，储能系统出货量约7.2GWh，目前在手订单约312亿。分区域看，2024年公司国内市场营业收入同比+8.3%相对高增，海外市场签约东南亚等地多个油气平台项目，欧洲海风与亚太地区电力互联需求显著上行。2024年公司实现销售毛利率14.3%/-1.8pct、销售净利率5.9%/-1.3pct、加权ROE8.4%/-1.5pct，2025Q1实现销售毛利率14.6%/-3.4pct、销售净利率6.4%/-1.3pct，加权ROE1.8%/-0.1pct，电网建设与海外市场盈利能力相对坚挺，费用管控得当，期间费用率总体稳中有降。

　　通信与AI融合加速，海风催化不断。2024年国内新建光缆线%，初步打通国家八大枢纽节点间、枢纽与周边主要城市、与重点大省间高速传输通道，以大数据、云计算、物联网、IDC等为主的新兴业务营业收入比重升至约1/4，万卡集群智算中心项目落地，智算规模超50EFlops，同比实现翻番。海风与油气开发建设需求高涨，据彭博新能源财经、4C Offshore数据，2024年全球新增海风装机容量约11.7GW/+6%，主流风机单机容量提升至18MW以上，据北极星风力发电网数据，2025年国内重点海风项目分布于9个沿海省市共87个，装机容量约46.7GW，此前“单30”政策走向深远海趋势明确，未来国管海域审批环节或将放松。同时全球能源结构转型加速，输配电工程持续放量，光储氢产业蓬勃发展。

　　投资建议：公司在手订单充裕支撑中长期业绩，我们调整公司2025年盈利预测，新增2026/2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为30.7/34.93/39.6亿，EPS为0.9/1.02/1.16元，维持“推荐”评级。

　　风险提示：宏观经济周期性波动的风险；上游铜、铝等大宗商品价格上涨的风险；下游海上风电项目审批进度或装机建设节奏不及预期的风险等。

　　事件：4月23日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年全年实现营收82.72亿元，同比增长36.5%，实现归母净利润6.61亿元，同比增长6.8%，实现扣非归母净利润6.30亿元，同比增长11.6%。2025年一季度来看，单季度实现营收22.22亿元，同比增长72.1%，实现归母净利润1.50亿元，同比增长95.0%，实现扣非归母净利润1.41亿元，同比增长93.8%。

　　AI需求驱动，数通业务实现高增长：按应用领域拆分营收，1）传输：2024

　　年实现营收31.02亿元，同比下降7.2%，营收占比为37.5%，毛利率为28.76%，同比下降0.77pct；2）数据与接入：2024年实现营收51.01亿元，同比增长91.5%，营收占比为61.7%，较2023年时的44.0%实现了大幅提升。毛利率为18.83%，同比增长4.83pct。数通领域营收高增主要受益于AI需求驱动，国内云厂商持续加大数据中心建设，公司在国内云厂商处的份额较高，推动业绩实现高速增长。按地区拆分营收，1）国内：2024年实现营收59.34亿元，同比增长49.1%，营收占比为71.7%，毛利率为20.01%，同比下降0.54pct；2）国外：

　　2024年实现营收23.38亿元，同比增长12.4%，营收占比为28.3%，毛利率为28.69%，同比增长2.16pct。市场份额方面，根据Omdia的统计，2023Q4~2024Q3，公司在全球光器件领域的整体市场份额为5.3%，排名第五，细分市场来看，在数通/电信/接入光器件市场中，市场份额分别为4.7%/5.7%/8.2%，排名分别为第5/第6/第3。

　　发布股权激励计划，进一步提振未来发展动力：3月24日，公司发布《2025年限制性股票激励计划（草案）》，拟授予不超过1507万股限制性股票（占公司总股本的1.90%），首次拟授予的激励对象不超过985人，授予价格为28.27元/股，分三个解除限售期，每个限售期对应分别包含3个业绩考核条件：1）以2023年业绩为基数，2025/2026/2027年净利润复合增速分别不低于6%且不低于同行业平均水平或对标企业75分位值；2）2025/2026/2027年净资产收益率分别不低于8.9%/8.9%/8.9%，且不低于同行业平均水平或对标企业75分位值；3）2025/2026/2027年新产品销售收入占主营业务收入比例分别不低于23%/23%/23%。

　　投资建议：我们预计公司25~27年的归母净利润分别为11.04/15.05/19.00亿元，对应PE为30/22/18倍。公司是国内稀缺的光芯片/器件/模块/子系统领域全覆盖的供应商，数通光模块领域产品全覆盖&光芯片自主可控，当前AI快速发展显著提振高端数通光模块需求，公司有望核心受益。此外，AI带来的数据中心互联（DCI）需求提升、接入网25G/50G PON商用化进程推进、量子通信等新兴领域的快速发展也都将为公司提供重要的发展机遇。维持“推荐”评级。

　　2024 年公司高端“24 小时”系列占比持续提升， 收入同比增长超15%； “初心”系列实现双位数增长； 活润品牌实现增长超 20%。 2024 年低温鲜奶和低温酸奶均取得中高个位数增长， 高端鲜奶和低温调制乳同比实现双位数增长， 新品收入占比保持双位数。 送奶入户方面， 公司依托“鲜活 go”系统， 实现可配送区域覆盖全国 141 个市县和地区；门店方面 2024 年形象店数量突破 500 家； 用户和会员运营方面， 公司全域数字化用户同比双位数增长， 私域的企微用户持续增长。

　　事件：公司发布2024年度报告，公司2024年实现营业收入23.0亿元，同比增长31.0%，归母净利润0.7亿元，同比增长21.4%；扣非归母净利润0.64亿元，同比增长22.19%。2024全年毛利率24.1%，同比-0.44pct，净利率4.0%，同比+0.51pct。

　　24Q4收入延续高增长趋势，利润率比提升。2024Q4公司实现营业收入6.63亿元，同比+37.2%，实现归母净利润0.25亿元，同比+463.4%，扣非归母净利润0.24亿元，同比+344.79%。单季度销售毛利率23.39%，同比+2.71pct，环比-0.4pct；净利率5.21%，同比+7.72pct，环比+1.08pct，公司营业收入及利润率同比持续提升。

　　期间费用率同比下降，持续核心领域研发投入。公司24Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为3.96%、5.39%、4.92%、-0.52%，同比分别-2.7pct、+0.8pct、+0.2pct、-2.2pct，环比分别+0.3pct、+0.1pct、+0.5pct、-2.4pct，公司研发费用率同环比增长，研发方向包括橡胶减振空气弹簧、电控无级调节减震器、重载荷舒适性可调减震器、高寿命空气弹簧减震器、全自动减震器阀片装配工艺、减震器双向密封技术等

　　分业务板块看，减震器业务收入16.4亿元，同比+32.1%，毛利率23.4%，主要受益于产能持续扩充。发动机密封件业务收入4.3亿元，同比+20.2%，毛利率34.5%，发动机为存量赛道，新进竞争对手较少，有望维持较高利润率。橡胶减震器业务收入2.0亿元，同比+50.4%，毛利率11.6%，毛利率同比+14.2pct，实现扭亏为盈，盈利能力向好。

　　盈利预测：公司是国内汽车减震器领先参与者，以售后市场为主，能够满足客户多品种、小批量、多批次、一站式采购需求，我们预计公司2025-2027年归母净利润1.02亿元、1.14亿元、1.40亿元，对应EPS分别为0.46元、0.51元、0.63元，对应PE分别为21倍、19倍和16倍。

　　事件：公司发布24年报和25年一季报,2024实现营收9.22亿（YoY-37.2%）；归母净利-5.01亿，同比大幅转亏。25Q1营收2.33亿元（YoY+16.8%），归母净利润-0.44亿元，亏损同比扩大13.4%。

　　25Q1营收同比改善，有望迎经营拐点：受特种行业需求疲软、通信周期波动及数据中心拓展不及预期拖累，2024营收9.22亿元（YoY-37.2%），归母净利润-5.01亿元，同比大幅转亏，主因收入下滑、毛利率承压（38.80%，YoY-5.42pct）、资产减值（2.82亿元，其中存货跌价2.54亿元）及研发投入高企（3.90亿，YoY+17.4%，占营收43.6%）。

　　电源、电驱和电机类产品收入8.66亿（YoY-36.2%），占比94.0%，毛利率38.8%，YoY-5.4pct；集成电路类收入0.40亿元（YoY-44.0%）。公司受特种、通信需求下滑拖累明显。

　　分季度来看，24Q4营收2.40亿元（YoY-35.8%，QoQ+24.0%），市场需求依然不足，但营收环比回暖，归母净利-3.63亿，同比和环比亏损扩大493%和422%，主要受年末集中计提减值影响。25Q1营收2.33亿元（YoY+16.8%），同比改善反映下游需求边际回暖；环比Q4下滑2.7%，属季节性波动。归母净利润-0.44亿，亏损同比扩大13.4%，环比Q4大幅减亏87.9%。随着下游规模订单渐行渐近，我们认为25Q2业绩同比增速有望转正，拐点可期。

　　应收项连续减少，存货环比微涨：公司应收票据与账款10.3亿元，较23年底减少10.6%，较24年底减少0.2%，应收项自23年底实现连续5个季度减少，回款效果显著。公司25Q1存货9.0亿，较24年底增长5.0%。此外，24年存货减值计提充分，25Q1资产减值损失环比显著下降。我们认为，随着25年规模订单的逐步落地，公司后续有望快速交付并确认收入，业绩弹性较大。

　　研发储备与产能充足，营收天花板打开：在下游需求没有明显改善的背景下，公司自23年下半年起持续加大研发投入，完成对集成电路、数据中心、电机驱动、商用卫星和储能等领域的布局，未来有望厚积薄发。从产能维度看，通信及服务器电源产线已投入使用，产能扩充近50%。“特种电源扩产项目”和“SiP功率微系统产品产业化项目”预计25年陆续投产，届时公司特种电源产能水平有望翻倍。随着下游需求的陆续释放，公司营收空间打开。

　　投资建议：公司特种电源应用领域正由航空、航天、船舶向低轨卫星、服务器、新能源等领域拓展，平台属性凸显，叠加机载二次电源、电机驱动模块以及芯片电源等新产品类的扩张，公司军品渗透率不断提升，竞争地位得到夯实，看好Q4需求侧修复带来的业绩弹性。预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.81/2.06/2.86亿元，EPS分别为0.15/0.38/0.53元，当前股价对应PE分别为91/36/26倍。公司Q2业绩大概率出现拐点，边际预期向好，维持“推荐”评级。

　　风险提示：下业需求波动的风险；客户延迟验收的风险；募投项目进度不及预期的风险；市场竞争和军品审价导致毛利率下降的风险。

　　通信基本盘持续稳固，内生良性循环，政企等市场创收占比进一步增加。个人市场方面，截止25Q1，公司移动客户达10.03亿户，其中5G客户数达5.78亿户，手机上网流量同比增长7.7%，DOU值达16.1GB/+8.0%，移动ARPU为46.9元。公司持续打造智慧家庭服务生态和服务体系，家庭宽带客户达2.82亿户，ARPU达40.8元/+2.3%。政企市场方面，25Q1政企市场收入占比进一步提升，公司大力推动AI+DICT项目标准复制与规模拓展，加快打造商客市场场景化标准产品解决方案，不断做强能力、做优价值、做大规模。新兴市场方面，公司加快优质能力产品出海，促进国内国际两个市场的融通发展。公司深耕数字内容赛道，做强数智文创与新质内容运营。总体来说，公司用户连接规模稳步扩大，移动互联网接入流量较快增长，基本盘保持稳定增长。未来公司收入结构有望持续优化，积极拓展家庭、政企、新兴市场，业绩有望边际向好发展。

　　CAPEX企稳下降，超大规模算力工厂建设赋能，为算网云发展保驾护航。中国移动2024年资本开支达1640亿元，预计2025年将降至1512亿元。移动通信网投资逐年减少的同时，算网建设板块在2023-2025年保持稳定增长态势，资本支出向算力提升和网络感知能力增强方向倾斜。公司未来在算力网络的基础上进一步强化云智算，截止2024全年，中国移动政企市场实现收入2,091亿元/+8.8%，客户数达3,259万家，净增422万家。移动云收入突破1,004亿元/+20.4%，IaaS+PaaS收入位居行业前五。5G垂直行业应用保持领先，智慧城市、工厂、园区、校园等领域发展成效显著，全年拓展超700个千万级DICT项目，5G专网收入达87亿元/+61.0%，创新业务保持快速发展。

　　推动回购股份方案，分红派息持续提升，新旧动能转化中长期发展看好。公司高度重视股东回报，持续增加分红回馈股东彰显央企担当，2024全年以73%的派息率居运营商之首，分红派息率有望逐年提升。此外，公司推出积极有为的行动方案，强化市值管理，致力于和广大投资者共享公司长期发展成果，持续提升上市公司价值。作为央企科技国家队代表，公司充分发挥链长作用，数据、算力和算法全产业链布局，盈利能力、现金流资产不断改善，资产价值优势凸显，公司快速发展的持续性和弹性有望超预期。

　　投资建议：伴随公司基本盘经营稳健推进高质量发展，“AI+”行动取得突破、卫星业务有效拓展、“5G+”物联网产业化进程加速，有效赋能国家新质生产力转型升级，公司兼具进攻与防守性质。结合公司最新业绩情况，给予公司2025-2027年归母净利润预测值为1445.64亿元、1522.69亿元、1612.06亿元，对应EPS为6.70元、7.05元、7.47元，对应PE为16.49倍、15.66倍、14.79倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：国内外政策和技术摩擦不确定性的风险；运营商新兴业务不及预期的风险；AIGC技术应用落地不及预期的风险。

　　毛利率优化、经营提质，盈利表现超市场预期。4Q24毛利率73.8%、同比+5.65PCT（主要系运费费率下降&客单价上升），销售费用率50.61%、同比+4.08PCT（系双11流量成本上升、抖音占比提升），管理费用率因股权激励费用减少同比-2.18PCT至2.44%，归母净利率14.5%、同比+2.25PCT。1Q25毛利率因原材料成本下降同比+2.67PCT至72.78%，销售费用率45.63%、同比-1.2PCT（主要系OR/原色波塔经营改善，主品牌珀莱雅达播占比下降），管理费用率4.22%、同比-0.24PCT，归母净利率16.54%、同比+2.66PCT。

　　分品牌：24年珀莱雅收入85.8亿元、同比+19.55%、占比79.7%，持续夯实大单品策略，升级红宝石、源力系列，推出防晒新品、光学和净源新系列；彩棠收入11.9亿元、同比+19%，继续发力底妆、主推小圆管气垫/粉底液等；OR收入3.68亿元、同比+71%，蓬松系列及防脱系列市占率提升；悦芙媞收入3.32亿元、同比+9.4%，定位油皮护肤专家，联名热门IPLoopy；原色波塔收入1.14亿元、同比+138.36%，定位“眼部彩妆专家”心智，完善产品线护肤类/彩妆类/洗护类收入18.69/3.75/1.12亿元，同比+2.55%/+21.6%/+138.65%。

　　业绩符合预期，看好机器人部件第二增长曲线亿元，同比+20.5%，扣非归母净利润2.53亿元，同比+19.5%。。经营分析1、公司毛利率22.2%，同比持平，环比-5pct，下降主因稼动率环比下滑，四费率9.16%，同比+0.1pct，环比-1.7pct，信用减值加回2000万，营业外收入2300万，扣非归母净利率11.68%，同比-0.1%，环比-1.7pct。

　　3、后续展望：25年主业收入增速预计超去年水平，行业降价强度预计弱于24年，继续看好盈利率韧性，机器人业务有望贡献千万级收入。

　　科达利作为结构件全球龙头，持续保持领先地位，盈利稳定性得到业绩验证，看好机器人部件第二增长曲线年公司归母净利润分别为18.1/20.8/23.6亿元，对应PE分别为20/18/16X，维持“买入”评级，重点推荐。

　　下游需求不及预期，产品价格下降超预期，机器人产业化进展不及预期，公司机器人相关产品送样进展不及预期。

　　4月25日公司披露2025年一季报，一季度实现营收36.2亿元，同比-32%、环比-9%，实现归母净利润4.01亿元，同比-23%、环比+710%，业绩超预期。经营分析胶膜价格上涨盈利修复，逆境盈利领先彰显龙头优势。测算公司Q1光伏胶膜出货6.3亿平、同比下降9%，主要因25Q1组件排产同比偏弱。24年12月、25年3月胶膜产品价格两次上涨，受此带动公司25Q1销售毛利率修复至13.10%、环比提升1.48PCT；在行业整体盈利承压的背景下，公司凭借在技术研发、成本控制、海外产能及客户资源等方面的优势提升份额，在大部分竞争对手亏损时持续维持正向盈利，龙头优势显著。

　　海外产能放量、竞争格局优化，胶膜龙头地位稳固。公司海外布局行业领先，2025年泰国二期年产2.5亿平胶膜产能投产后海外产能提升至6亿平，可充分覆盖海外客户需求，海外出货提升有望巩固盈利优势（2024年公司胶膜业务境内/海外毛利率分别为13.3%/20.2%）。此外，行业持续亏损背景下，近期部分胶膜二三线企业控制权变动，行业已开始逐步出清，公司龙头地位稳固。

　　电子材料业务高速成长，功能膜产品进入放量期。公司感光干膜产品已导入供应全球头部电子电路企业，随着电子电路产业的复苏和转型，公司电子材料业务有望进入量利齐增的高速成长期。公司铝塑膜产品经过前期产能投放及客户验证开始进入放量阶段，顺利导入多家数码、储能、动力电池客户，有望进一步提升行业排名、提供收入及利润增量。

　　谨慎计提信用减值准备，Q1冲回信用减值增厚业绩。为控制回款风险，公司按信用期组合（是否逾期）对光伏行业应收款项计提减值准备，Q1公司冲回及计提减值准备合计1.36亿元（冲回信用减值准备1.72亿元、计提资产减值准备0.36亿元），增厚净利润1.08亿元。

　　根据我们对产业链价格及盈利的最新判断，微调公司2025-2027年归母净利润预测至17.4、20.2、23.6亿元，当前股价对应PE分别为18/16/13倍，公司盈利优势显著、竞争格局稳固，电子材料业务有望高速发展，维持“买入”评级。

　　4月24日，公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入10.34亿元，同比+37%，实现归母净利润2.21亿元，同比+23%，单Q4公司实现营业收入2.48亿元，同比减少6%，环比减少39%，实现归母净利润0.59亿元，同比减少33%，环比减少48%。1Q25公司实现营业收入2.56亿元，同比增加53%，环比增加3%，实现归母净利润0.46亿元，同比增加56%，环比减少23%。

　　经营分析微棱镜收入实现较快增长。2024年，公司光学棱镜业务收入6.54亿元，同比增长59.01%，下游客户智能手机潜望式摄像头模组的微棱镜产品需求增加，带动公司业绩增长；玻璃非球面透镜业务收入2.51亿元，同比增长4.08%，加强产能储备、降本增效，营收规模提升的同时实现了成本规模控制；玻璃晶圆业务收入0.73亿元，同比增长38.91%，加强开发AR/VR、汽车LOGO投影、半导体等领域客户。持续看好公司光学棱镜及玻璃非球面透镜业务成长性。终端品牌潜望式规格有望进一步升级，公司有望凭借其生产工艺优势、产能储备、良率水平提升，持续受益于微棱镜渗透和升级。公司具备玻璃晶圆能力，在研发AR光波导模组，深度绑定下游龙头客户，看好AR智能眼镜光波导方向，公司主要客户提供玻璃晶圆，显示玻璃晶圆再裁剪切割后可制成AR光波导，最终用作AR镜片材料，公司亦可根据下游客户需求，在显示玻璃晶圆进行通孔、切割、光刻等深加工。玻璃非球面透镜业务增长空间广阔，汽车智能化推动车载ADAS及高清摄像头逐渐渗透，公司深度绑定智能汽车头部供应商及客户。

　　2025年4月25日，公司披露25年一季报，期间实现营收15.8亿元，同比-25.1%；实现归母净利3.5亿元，同比-37.1%。经营分析营收结构拆分：1）分产品看，25Q1中高档/普通酒分别实现营收12.3/2.1亿元，同比分别-28.5%/-12.6%，预计内部结构仍有下移、期内毛利率同比-4.8pct至69.4%。2）分区域看，25Q1省内/省外/电商分别实现营收4.9/9.5/2.0亿元，long8-龙8(国际)唯一官方网站同比-9.0%/-33.2%/+36.7%，电商渠道突破、营收占比提至约14%。期内经销商新增215家，退出257家，净减少42家，25Q1末留存2621家。

　　报表结构拆分：1）25Q1归母净利同比-4.2pct至22.0%，其中毛利率同比-4.8pct、销售费用率+3.0pct、营业税金及附加占比-2.6pct。2）25Q1末合同负债余额2.1亿元，环比+0.4亿元，考虑合同负债环比变量后25Q1营收同比-22%。相对应的，25Q1销售收现16.2亿元，同比-15.3%。

　　公司近期披露股权激励规划，其中2025年考核为营收增长不低于20%或归母净利增长不低于164%。考虑24年净利率仅6%，参考19~23年净利率均在20%+，低基数下我们预计利润目标达成预期会相对更高。目前品味舍得&舍之道为营收贡献核心，品味舍得偏刚性的价格管控稳住了品牌调性，大众价位舍之道&T68预计仍将承担主要增量。组织及制度上公司推进扁平化、核心区域聚焦、结果导向考核等；经营底部建议持续关注。

　　24年公司在渠道加大费投去库存，叠加消费税、所得税等税费缴纳节奏影响，24年实际净利率表现偏低。参考25Q1净利率约22%、环比24Q2-Q4大幅改善，我们预计25年起公司净利率水平会逐步修复至正常水平，因此上调25-27年归母净利102%/116%/114%。预计25-27年收入分别+4.7%/+14.1%/+18.8%；归母净利分别+164.0%/+25.5%/+23.8%，对应归母净利分别9.13/11.45/14.18亿元；EPS为2.74/3.44/4.26元，公司股票现价对应PE估值分别为20.8/16.6/13.4倍，维持“买入”评级。

　　宏观经济恢复不及预期；省外市场渠道去库不及预期；行业政策风险；食品安全风险。

　　4月24日公司发布24年年报及25年一季报，24全年实现营收283.5亿元，同比-8.3%；实现归母净利14.6亿元，同比+1.2%。1Q25实现营收75.1亿元，同比+9.5%；实现归母净利2.3亿元，同比-15.5%。24年度计划现金分红0.16元/股，现金分红比例约31.6%。经营分析24年售气量增速放缓，主因大湾区以外地区增势放缓；1Q25大湾区售气量增长趋势保持强劲，批发气量高增补充势能。2024/1Q25公司分别完成售气量57.4/16.4亿方，同比分别+6.6%/25.1%。分地区看，2024/1Q25大湾区分别完成城市燃售气量13.7/4.0亿方，同比+9.5%/10.9%，其中1Q25增速环比4Q24上升1.9pcts；同期其他地区分别完成管道燃气销量21.4/5.9亿方，同比+3.1%/+4.3%.其他地区售气量在经历3Q24的下滑后，4Q24/1Q25恢复同比增长，增速环比上季度分别+13.7pcts/-0.1pct。2024/1Q25电厂售气量分别完成14.6/2.7亿方，同比-3.2%/+7.9%；批发气量分别完成7.7/3.8亿方，同比大幅增长44.5%/180.9%，主因公司国际长协资源量增加。面对内地城燃用户有效需求不足的挑战，公司积极拓展工商业客户，4Q24/1Q25公司异地城燃售气量重拾增长。

　　深圳、江西等片区管道燃气完成顺价+燃气采购成本下降，城燃板块贡献24年主要增利。以城市管道燃气业务营收/管道燃气销量估算公司管道燃气平均售价同比-1.8%，或因非居民用户气价市场化程度较高、调价更频繁，并且且有效需求不足，公司将燃气采购成本下行带来的利好向下游传导；另估算公司管道燃气平均采购成本同比-6.1%，带来城燃业务毛利率同比+3.9pcts，助公司实现业绩增长。

　　光伏胶膜业务、燃气工程及其他业务分别对公司营收和毛利拖累最大。24年公司光伏胶膜销量6.55亿平、同比-2.5%；售价随原材料价格下跌，致使光伏胶膜业务营收整体同比-35.0%，拖累总营收下滑6.6pcts。24年深圳“瓶改管”工程收官+房地产市场持续承压，公司燃气工程及材料业务营收承压下滑，拖累总毛利下降7.3pcts。1Q25，光伏胶膜和智慧服务业务是影响公司业绩的主要因素。

　　预计公司25~27年分别实现归母净利14.6/16.1/18.6亿元，EPS分别为0.51/0.56/0.65元，当前价对应PE估值分别为13倍、11倍和10倍，维持“增持”评级。

　　事件：第一创业公告2024年年报及2025年一季报。公司2024年实现营业收入35.3亿元，同比+41.9%；归母净利润9.0亿元，同比+173.3%；对应EPS0.22元，ROE5.8%，同比+3.6pct。2024Q4实现营业收入11.3亿元，同比+96.2%，环比+28.9%；归母净利润2.6亿元，同比+9860.1%，环比+8.9%。2025Q1实现营业收入6.6亿元，同比-1.9%；归母净利润1.2亿元，同比-17.6%；对应EPS0.03元，ROE0.72%，同比-0.2pct。公司业务以固收为特色，因此2024年在债券牛市下取到超高增长，而今年一季度由于债市波动较大，公司业绩有所下滑。打造投顾平台，稳步推进财富管理转型。2024年实现经纪业务收入3.8亿元，同比+8.1%，占营业收入的11.4%。25Q1实现经纪业务收入1.2亿元，同比+46.9%，占营业收入的19.0%。截至2024年末公司两融余额76亿元，同比+6%，市场份额0.4%，同比基本持平。截至25Q1末公司两融余额81亿元，同比+19%，市场份额保持在0.4%。权益投行非公司优势，受政策影响较小；2024年债券市场表现较好期间，投行业务逆势增长。2024年投行业务收入2.8亿元，同比+46.4%。25Q1投行业务收入0.6亿元，同比-5.8%。2024年IPO承销规模10.7亿元，同比-60.1%，排名第14。25Q1无股权项目。2024年债券主承销规模262亿元，同比+80.9%，排名第49；其中公司债、企业债承销规模分别为257亿元、6亿元。25Q1债券主承销规模85亿元，同比+823.0%。排名第41。

　　自营与债市关系度高。2024年实现投资净收益（含公允价值）14.4亿元，同比+143.3%；2024Q4投资净收益（含公允价值）4.5亿元，同比+175.1%。2025Q1实现投资净收益（含公允价值）1.5亿元，同比-33.7%。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年的归母净利润为7.55/8.57/9.56亿元，分别同比-16%/+13%/+12%，对应2025-2027年PB为1.74/1.66/1.58倍。公司固收业务在行业内具有独特优势，具有一定稀缺性，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　事件：2025年04月23日，公司发布2024年年报和2025年一季度业绩报告，2024年公司实现营收224.01亿元，同比增长11.05%；归母净利润9.71亿元，同比下降29.13%；扣非归母净利润8.37亿元，同比下降27.94%；拟现金分红总额4.72亿元，分红率达48.57%，提升5.7pct。25Q1营收50.05亿元，同比增长11.35%；归母净利润1.62亿元，同比下降9.23%；扣非归母净利润为1.04亿元，同比下降26.63%。

　　24年收入增速稳健，家用控制器及海外业务引领成长。分产品看，24年1）智能控制部件营收达102.74亿元，同比增长20.37%，占收比45.86%，毛利率14.74%，同比下降1.15pct。其中，液晶电视主控板卡营收达66.29亿元，同比增长11.82%，占收比29.59%，出货量达到6,732万片，同比增长4.53%，占全球总出货量的32.72%，全球领先。家用电器控制器收入17.22亿元，同比增长65.64%，占收比7.69%。汽车电子、电力电子等产品营收达19.23亿元，同比增长22.67%。2）智能终端及应用营收达116.27亿元，同比增长4.23%，占收比51.90%，毛利率25.66%，同比下降4.98pct。其中，商用显示设备及系统营收92.98亿元，同比增长1.04%，占收比41.51%，计算机及周边设备营收达8.25亿元，同比增长56.55%，占收比3.68%，音视频设备及系统营收达5.36亿元，同比增长24.88%，占收比2.39%，其他产品营收达9.68亿元，同比下降2.81%，占收比4.32%。3）其他产品及服务营收达5.01亿元，同比增长3.66%，占收比2.24%。分行业应用看，24年教育业务营收50.54亿元，同比下降8.75%，主因客户采购预算收紧，希沃交互智能平板出货量份额达50.8%；海外业务营收43.48亿元，同比增长16.83%，得益于公司紧抓海外信息化设备需求增长机遇并推进与微软、英特尔等生态伙伴合作；企业服务业务营收15.83亿元，受市场需求疲软因素影响，同比下降2.60%。25Q1收入稳健，毛利率环比企稳，理财收益、政府补助等因素导致利润短期承压。25Q1公司收入延续双位数增长，我们判断主因国内教育业务向好、家用电器控制器等收入保持较快增长。2024年毛利率21.33%，同比下降3.69pct，而25Q1毛利率20.66%环比增长1.45pct。25Q1净利润承压，主因1）研发费用提升：25Q1销售/管理/研发费用率同比下降1.1pct/下降0.89pct/增长0.27pct。2）理财收益及政府补助减少，25Q1计入当期损益的政府补助下降2459万元，因利息收入等原因财务费用净收益减少3119万元。且公司在资金结构上做了进一步优化调整，属于经常性损益的利息收入有所减少，而列示于非经常性损益的债权投资收益明显增加，使得公司25Q1扣非归母净利润降低26.63%。

　　事件：公司发布2024年报和2025年一季报。2024年公司实现营收71.31亿元，同比-6.76%；归母净利0.67亿元，同比-84.28%；2025Q1公司实现营收10.5亿元，同比-7.46%；归母净利-0.73亿元。需求压力仍在，下半年同比降幅有所收窄，智能坐便器保持量增。分季度看，2024Q1-Q4公司营收分别同比+2.26%/-15.96%/-5.55%/-2.89%，需求总体偏弱之下，下半年同比降幅有所收窄，预计主要受益于国补政策。分渠道看，2024年公司经销零售门店/电商/家装/工程渠道分别实现营收27.89/15.29/11.82/15.51亿元，分别同比-5.54%/-4.92%/+3.25%/-17.42%，零售门店收入受到行业竞争加剧影响同比有所下滑，家装渠道开拓效果明显，同比有所增长，工程渠道管控风险，下滑幅度较大。分区域看，2024年公司境外收入3.09亿元，同比增长137.73%，公司持续推进国际化战略，加速海外市场多元化布局。智能坐便器方面，2024年销售数量同比增长8.94%，智能坐便器收入同比下降2.49%，主要系轻智能销量占比提升及全智能产品价格竞争加剧的影响。价格竞争加剧导致毛利率下滑，期间费用率有所增加。2024年公司销售毛利率25.24%，同比变动-3.1pct，主要系行业竞争加剧致产品价格下降，分渠道来看，经销和直销毛利率同比分别变动-2.99/4.97pct，直销毛利率下滑幅度高于整体。期间费用率方面，2024年公司期间费用率同比增加了1.95pct，主要系收入规模下滑和折旧摊销增加导致费用摊薄减少。2025Q1公司毛利率同比提升了4.62pct，同比改善预计主要系国补政策和产品结构优化的影响。

　　盈利预测与投资评级：公司是国内卫浴龙头，在品牌力、产品力和渠道力方面均有较为深厚的积累。行业需求承压和竞争加剧情况下，公司积极调整，未来将在零售渠道重点发力并带动全渠道扩张，通过提升产品力和品牌营销有望实现产品结构优化和门店店效增长。我们调整公司2025-2026年并新增2027年归母净利润预测为3.05/3.56/4.2亿元（2025-2026年前值为4.31/5.26亿元），对应PE分别为26X/22X/19X，维持“增持”评级。

　　风险提示：下游需求波动的风险、市场竞争加剧的风险、原材料及能源价格大幅波动的风险等。

　　2025年一季报点评：业绩符合市场预期，机器人贡献第二曲线%、业绩符合市场预期。公司发布2025年一季报，实现营收5.42亿元，同比+10.73%，归母净利润0.23亿元，同比+40.31%，扣非净利润0.21亿元，同比+40.75%，业绩整体符合市场预期。

　　主业稳健增长、盈利水平持续好转。公司底盘&压缩机&铝合金业务整体稳健增长，部分新项目逐步量产，规模效应渐显，25Q1毛利率18.17%，同环比-0.87/+3.06pct，销售净利率4.32%，同环比+0.91/+2.39pct。公司与耐世特、比亚迪、博世等下游头部客户长期稳定合作，同时高精密产品逐步进入收获期，铝合金产能释放，我们预计25年主业汽零收入维持5~15%稳健增长。

　　行星滚柱丝杠加速布局、贡献第二增长曲线。公司深耕汽车零部件加工，材料&加工工艺领域积累深厚，并在上海嘉定&江苏昆山设立子公司相应投资建设，其中2024年12月子公司江苏北特机器人科技公司取得昆山项目土地，建设行星滚柱丝杠研发基地，总投资达18.5亿元。我们认为公司凭借“技术深厚+前瞻布局+大力投资”，未来将伴随下游优质客户快速增长，贡献公司第二增长曲线。

　　期间费用管控效果显著、经营现金流改善。公司25Q1期间费用0.68亿元，期间费用率12.43%，同比-2.38pct，其中销售/管理/财务/研发费用率同比-1.09/-0.12/-0.67/-0.50pct，期间费用管控效果显著。25Q1经营性净现金流-0.33亿元，同比增加0.1亿元，存货5.21亿元，较年初-2%。

　　盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润分别为1.22/2.02/5.65亿元，同比+70%/+66%/+180%，对应现价PE分别为128x、77x、28x，考虑到机器人行业空间广阔，维持“买入”评级。

　　2025年4月25日公司披露2024年年报及2025年一季报，2024年实现营收369.33亿元，同比+6.83%；实现归母净利润32.38亿元，同比+73.12%；2024年计划现金分红0.1元/股（同比持平），当前股价对应股息率1.3%。1Q25实现营收77.60亿元，同比-14.54%；归母净利润8.64亿元，同比+11.01%。

　　用电需求增长+利用小时提升，24年火电发电量持续增长，25年后续装机放量可期。江苏省24年用电量同比+8.3%、高于全国平均1.5pct，此外公司国信滨电百万千瓦煤电3号机组于24年底投产放量，叠加山西煤电、江苏气电利用小时数提升带动公司24年利用小时数同比+0.9%，公司24年总发电量722.01亿千瓦时、同比+2.2%。江苏电力供需偏紧格局为电价提供有力支撑，公司24年平均上网电价0.469元/千瓦时、同比小幅-0.9%。此外，国信滨电第二台100万千瓦超超临界燃煤发电机组于25年4月投产，且国信沙洲、国信马洲百万千瓦煤电机组有序建设中，预计集中于25年投产、有望带来25年控股在运机组总量近25%的增幅，持续贡献装机增量。

　　煤价中枢下行，对2024-1Q25利润增长起到重要驱动作用。24年起国内煤炭产能增长、进口煤供应增加，供给侧放量背景下市场煤价、长协煤价中枢同比分别回落11.4%、1.8%，1Q25降幅扩大，同比分别回落17.5%、2.6%。用煤成本边际改善下，公司24年电力主业毛利率为12.98%、同比提升1.98pct，且1Q25在营收同比负增长的情况下，归母仍录得同比正增长、增速高于营收增幅25.6pct。

　　金融业务稳健增长，利润“安全垫”作用维稳。受信托业务增长驱动，24年子公司江苏信托实现营业收入31.37亿元，同比增长4.44%；利润总额30.81亿元、同比+13.67%，金融板块利润总额占比59.4%、增量贡献率22.8%；24年板块业绩增长主因金融板块经营发展稳定，且继续增持江苏银行、收益持续增长。

　　盈利预测、估值与评级预计未来市场煤价中枢将持续下移，沙洲、马洲机组计划于25年陆续投产，未来2年公司业绩有望持续增长。我们预计公司25-27年分别实现归母净利润32.9/34.8/30.8亿元，EPS分别为0.87/0.92/0.82元，公司股票现价对应PE估值分别为8.95/8.47/9.55倍，维持“增持”评级。风险提示

　　事件：2025年4月25日，公司发布2025年一季报，2025年一季度营业收入303.12亿元，同比减少23.53%；归属于母公司所有者的净利润27.1亿元，同比减少27.89%。

　　煤炭销量下滑，价格下降。25Q1公司生产商品煤3680万吨，同比增加6.3%，销售煤炭3143万吨，同比下降8.1%，其中自产煤销量3049.1万吨，同比下降2.06%，贸易煤销量93.5万吨，同比下降69.37%。公司煤炭综合售价为551.2元/吨，同比下降24.19%，其中自产煤售价545.3元/吨，同比下降19.3%，贸易煤售价743.66元/吨，同比下降40.55%。公司吨煤成本为362.28元/吨，同比下降22.71%，其中自产煤销售成本为352.5元/吨，同比下降28.68%，贸易煤销售成本为681.2元/吨，同比下降44.68%。煤炭业务实现毛利59.37亿元，同比下降32.77%，毛利率34.27%，同比下降1.26个百分点。

　　化工业务盈利提升。25Q1公司完成化工品产量241.4万吨，同比增长11.55%，完成化工品销量201.8万吨，同比增长7.28%。化工品综合售价为3121.4元/吨，同比下降6.18%，综合成本为2398.41元/吨，同比下降13.39%。化工业务实现毛利14.59亿元，同比增长4.1亿元，增幅39.08%，毛利率23.16%，同比增长6.4个百分点。

　　电力业务盈利微增。25Q1公司实现发电量17.93亿千瓦时，同比下降8.79%，实现售电量14.35亿千瓦时，同比下降12.34%。测算度电售价为0.3715元，同比下降5.44%，度电成本为0.3360元，同比增长1.26%。电力业务实现毛利5100万元，同比下降49%，毛利率为9.57%，同比下降5.98个百分点。

　　收购西北矿业股权，战略规划逐步落地。据公告，公司拟以现金140.66亿元收购控股股东山能集团权属公司西北矿业51%股权。西北矿业本部及其控股子公司中，共有12家煤炭企业，涉及总产能6105万吨/年，其中10座生产矿井，核定产能3605万吨/年，主要分布在陕西、甘肃、山西、内蒙古等省份。西北矿业下属有聚能能源油房壕矿井、平煤长安杨家坪矿井2个在建矿井，核定产能合计1000万吨/年。此外，还有天竣能源马福川矿井、毛家川矿井2项探矿权，核定产能分别为800万吨/年、700万吨/年，目前正在办理探矿权转采矿权手续。以上四个矿井未来的合计产能贡献达2500万吨/年，煤炭产量增量空间大。本次股权收购也是公司向3亿吨原煤产量目标迈进的重要一步。

　　投资建议：我们预计2025-2027年公司归母净利为96.18/116.26/120.98亿元，对应EPS分别为0.96/1.16/1.20元，对应2025年4月25日股价的PE为13/11/10倍。维持“推荐”评级。

　　Q1业绩符合市场预期。公司25年Q1营收1704亿元，同环比+36％/-38％，归母净利润92亿元，同环比+100%/-39％，扣非净利润82亿元，同环比+118%/-41%，毛利率20.1%，同环比-1.8/+3.1pct（24Q4会计调整基数低），归母净利率5.4%，同环比+1.7/-0.1pct。

　　25Q1销量100万辆且出口占比提升，全年我们预计25-30%增长。公司25年Q1销100万辆，同环比+60%/-34%，国内市占率35%，基本维持稳定，出口21万辆，同环比+110%/+72%，高端车5.3万辆，同环比+37%/-16%，其中腾势/仰望/方程豹销3.3/0.05/1.9万辆，同比+37%/-85%/+74%，环比-8%/-42%/-26%，出海+高端化合计占比26%，同环比+4/+14pct。公司25年推出超级e平台，打造10C兆瓦级闪充，叠加智驾平权+dmi出海，我们预计全年销量550万辆，同增25-30%，出口翻倍至80万辆+。

　　Q1结构优化单车盈利亮眼，25年预计维持9k+。我们预计25Q1单车价格15.1万元(含税)，同环比-6%/-7%，单车毛利3.2万元，同环比-20%/+12%，单车净利0.87万元，同环比+31%/-6%，合计贡献利润87亿元，同环比+110%/-39%。25年公司全面普及智驾车型，我们预计单车成本增加4千元左右，但出口+高端化占比有望升至25%+，叠加规模效应带动单车折旧下降，我们预计单车利润维持9千元+。

　　比亚迪电子Q1利润同增2%。比亚迪电子Q1收入369亿元，同环比+1%/-33%，毛利率6.3%，同环比-0.6/+0.4pct，权益净利4亿元，同环比+2%/-48%。

　　资本开支同比高增，存货较年初大幅增长。公司25年Q1期间费用234亿元，同环比+12%/-12%，费用率13.7%，同环比-3.1/+4.1pct；经营性现金流86亿元，同环比-16%/-89%；25年Q1资本开支370亿元，同环比+42%/+35%，我们预计为海外产能扩建；25年Q1末存货1544亿元，较年初+33%，我们预计为出海在途发货，老车型去库已接近尾声。

　　投资建议：我们维持公司25-27年归母净利550/683/821亿元的预期，同增37%/24%/20%，对应PE20/17/14x，给予25年28x，目标价507元，维持“买入”评级。风险提示：原材料价格波动，销量不及预期。

　　2024年年报及2025年一季报点评：分红连续两年维持50%，25Q1毛利率同比提升

　　事件：2025年4月25日，公司发布2024年年度报告和2025年第一季度报告。2024年，公司实现营业收入250.60亿。